日前，我找到了我所认为的2022年重大问题，并指出我想不起还有什么时候曾有如此多的不确定性，无论已知还是未知。主要问题在于通货膨胀，现在2022年已经过去了几周时间，似乎令金融市场忧心忡忡的事态发展与我的担忧类似。事实上，令人沮丧的是，我们正面临着越来越直接的问题。

要想理解今天的金融市场行为，我们可以借用“5日规则”，而这种方法首先源于我在金融行业的从业经历，当时，急不可待的分析师会抓住他们认为可能有助于理解市场复杂世界的任何东西。该规则认为，如果美国主要股市指数在新日历年的前5个交易日内上涨，那么，整个一年的市场表现就会有利可图。一份古老的股市年鉴显示，自20世纪50年代以来，这种情况占比高达85%。此外，如果前5个交易日市场下跌，那么市场在这一年接下来的时间里出现净负收益的概率有50%。

鉴于1月份前5日市场出现下跌，我们是否应当担忧2022年的业绩？抑或，我们可以因为历史上绝大多数年份股市都趋于上涨这样的现实而感到安慰？鉴于美国股票市场在2021年表现强劲——此前，多年的上涨已经导致了相当高的市场估值——我的直觉是市场会遵守5日规则，尽管并没有理论或理智方面的原因表明该规则为什么必须适用。

话虽如此，仍需观察市场更关注通胀抑或决策者控制通胀的能力（或者市场可能关注完全不同的问题）。相关行业业绩调查结果显示，周期股近来的表现一直强于此前高涨的科技股，这种状况与近期显示奥密克戎毒株较之其前身毒性较小的证据相匹配。如果情况真是这样，许多国家可能很快就会开始不再将新冠视为某种疫情威胁，而将其视为地方性流行病。

假如情况果真如此，那么经济决策者就需要考量是否仍有必要采取诸多紧急货币和财政政策（上个月我就曾提出过这种可能性）。很长一段时间以来，央行一直将政策利率保持在低位——扣除物价因素明显为负——即使背后经济体的增长率高于其潜力。但现在因为通货膨胀的持续存在，它们似乎正在对自己的立场重新加以考虑。

在这方面，今年到目前为止，金融市场定价的一个有趣特征是，以市场为基础的措施和持续开展的长期调查都表明，通胀预期一直保持稳定。市场利率的急剧飙升仅导致实际利率的温和上涨，目前仍远低于从历史角度看的正常水平。

因此，一种可能性是，市场在越来越多的证据面前已经意识到，无论通胀能否继续上涨，货币政策和财政政策均将在2022年（相对于2021年）收紧。要完全适应这种趋势，人们预计会同时出现一段股市疲软期和收益率曲线趋平（即短期债券收益率接近甚至高于长期债券收益率）。债券市场已经出现了上述某些迹象，但就目前而言，它仍然是一种值得关注的趋势。

上述问题加之5日规则是否意味着，我们一定会目睹2022年股市下跌？现在下结论还为时尚早，因为这在很大程度上将取决于股票是否会进一步下跌（如果下跌真的发生的话），以及美国和其他主要经济体的经济表现能否维持。除持续通胀的新证据和决策者明确表态的意图外，我还将继续关注关键高频指标，如韩国月度贸易数据、采购经理人指数以及其他预测性商业调查数据。

同样重要，而且作为这一切基础的是生产率表现证据，归根结底，这才是维持股市持续强势的关键问题。经过多年疲软，生产率增长能否最终加速，创造条件迎来新的“咆哮的20年代”？如此，经济复苏可能继续下去，而且不会出现我们在过去一年中所看到的那种通胀压力。但如果情况并非如此，我们或许会在2023年1月发现自己再度陷入同样的问题。

（作者系高盛资产管理公司前董事长、健康和可持续发展泛欧委员会委员。版权：辛迪加）